Una alternativa a la financiación bancaria: high yield

Tradicionalmente el sector empresarial español ha venido financiando su crecimiento esencialmente a través de financiaciones bancarias. No obstante, las actuales restricciones de crédito (derivadas no sólo de la crisis sino de las crecientes restricciones de capital de las propias entidades de crédito) llevan a buscar financiación alternativa o complementaria a la bancaria. Entre esas alternativas, destaca la colocación de bonos u obligaciones entre inversores y, especialmente en los últimos años, las conocidas como emisiones “high yield” (alto rendimiento).

Estas emisiones son aquéllas que tienen un rating de riesgo que se denomina especulativo, al estar por debajo de un determinado nivel denominado de investment-grade, y que, por el mayor teórico riesgo de impago, tienen una rentabilidad superior.

Entre los factores que determinan los mayores riesgos de estas emisiones se cuentan: (i) nivel de endeudamiento del emisor; (ii) necesidades adicionales de financiación por expansión o por adquisición; (iii) sector de actividad, con mayor riesgo o competencia; o (iv) desconocimiento del emisor en los mercados.

Los potenciales inversores son habitualmente inversores muy profesionales, tipo fondos de inversión, compañías de seguros, gestores de patrimonios, fondos de gestión alternativa, y en general, inversores profesionales que, a cambio de un mayor nivel de riesgo, buscan una mayor rentabilidad.

No debe caerse en el error de identificar el mayor riesgo de estas emisiones, con situaciones financieras necesariamente difíciles, ya que entre los emisores de bonos high yield se encuentran grandes empresas muy conocidas, así en España, ONO, Codere, Campofrío, Cirsa, Abengoa, OHL, entre otros muchos.

Las emisiones high yield suelen caracterizarse por ser financiación “bullet” (a vencimiento, a 5, 7 o hasta 10 años) y, aunque también cuentan con una serie de restricciones u obligaciones de hacer o de no hacer (“covenants”), éstas dan una mayor flexibilidad al emisor en su gestión ordinaria que las que normalmente existen en la financiación bancaria. Los bonos emitidos suelen contar con garantías reales y personales de las sociedades filiales del emisor.

En España, la reciente modificación de la Ley del Mercado de Valores ha eliminado el límite de emisión de obligaciones para sociedades no cotizadas a las colocaciones de obligaciones que se dirijan, como sería el caso de emisiones high yield, a (i) inversores cualificados, (ii) inversores que suscriban un importe mínimo de 100.000 euros, o (iii) si el valor nominal unitario de los valores es de, al menos, 100.000 euros, permitiendo estructurar estas emisiones sin necesidad de constituir por la sociedad una filial o spv en otra jurisdicción europea, con lo que se abaratarían los costes de emisión.